Насколько расширятся спреды высокодоходных облигаций США до конца 2027 года?

Обновлено:

Исходы

Исходная оценка

На старте спред был узким, около 3,2 пункта по данным FRED, а заражения широкого кредита от распродажи ИИ-акций ещё не было. Исторически за 14 месяцев после такого узкого спреда он доходил до 500 базисных пунктов примерно в 40% случаев и до 800 примерно в 10%. Но шанс рецессии до конца 2027 года около 27%, а в рецессиях 2001, 2008 и 2020 годов спред превышал 800, и это поднимает оба порога. Компромисс этих двух подходов дал 45% на максимум ниже 500, 35% на 500–800 и 20% на 800 и выше.

Ключевые выводы

Наш взгляд

Спред — это надбавка, которую слабые заёмщики платят сверх казначейских бумаг. Считается максимум дневного значения индекса ICE BofA US High Yield на FRED с 2 ноября 2026 года по 31 декабря 2027 года. Хватит одного дня.

Базовый сценарий: концентрированный сектор снова запускает кредитный цикл, как телеком в 2000–2001 годах и энергетика в 2015–2016 годах. Сейчас таким сектором выглядит ИИ-стройка, где на долг приходится всё больше затрат. Ставка ФРС идёт вверх, рефинансирование дорожает, и где-то в 2027 году слабое звено ломается. Широкого кризиса для этого не требуется: 500 б.п. достигались и без него.

Рынок и мы

Рынка именно на максимум спреда нет. Сравнивать можно с самой ценой: 314 б.п. на 28 октября, 348 б.п. на 5 ноября, и это всё ещё узко. Рынок кредита считает риски ИИ в основном частным случаем: даже после сильнейшего падения акций с апреля 2025 года до 500 б.п. далеко.

Мы расходимся с такой ценой осознанно: она описывает ближайшие кварталы, а окно у нас длиной 14 месяцев. Рынки прогнозов дают понижению Oracle до мусорного уровня заметный шанс, а значит, стресс виден не только нам.

Что это изменит

Если 800 б.п. и выше. Рынок мусорного долга для новых выпусков почти закрывается, дефолты идут волной, банки и частные кредитные фонды считают потери. Первыми страдают неооблака и компании с плавающей ставкой, за ними работники закредитованных отраслей. ФРС приходится выбирать между инфляцией и кредитом, токенизированный частный кредит теряет инвесторов. Это обычно мир рецессии.

Если 500–800 б.п. Похоже на 2022 год, когда спред доходил примерно до 580 б.п.: новые выпуски дорожают, слабые компании откладывают размещения, но системы это не ломает. Строители дата-центров платят заметно больше, и часть проектов переносится.

Если ниже 500 б.п. Дешёвый кредит продолжает кормить ИИ-стройку, и расходы на неё растут дальше. Скептики сектора теряют главный довод, а риск уезжает за пределы этого окна.

Драйверы

ИИ-долг как новый телеком. Облигации CoreWeave рухнули, CDS Oracle стоят около 300 б.п., как у мусорного заёмщика, у Meta отрицательный свободный денежный поток. До 2030 года ожидается около $4 трлн ИИ-долга. Растёт доля таких эмитентов и в обычных индексах, и в частном кредите, поэтому слабое звено теперь шире одного сектора.

Ставка против дохода. Сентябрьское повышение ФРС и ожидание новых в декабре и 2027 году поднимают стоимость рефинансирования при десятилетней доходности около 5%. В другую сторону работают ВВП и денежные потоки: компании с хорошей выручкой спокойно перекладывают долг.

Рецессия решает верхний диапазон. Спред выше 800 б.п. без рецессии редок: 2011 и 2016 годы — исключения.

Что произошло

Сначала стрессом запахло в ИИ. С конца октября пошли резкие распродажи на Nasdaq: минус 8% за три сессии. В кредите это дошло прежде всего до CoreWeave и Oracle. 5 ноября страховка от дефолта CoreWeave превысила октябрьский пик, а широкий спред вырос до 348 б.п.

Экономика возразила. 29 октября вышел ВВП за третий квартал: рост 3,4%, бизнес-инвестиции плюс 12,7%. 6 ноября отчёт о занятости добавил 165 тысяч мест при ожиданиях около 59 тысяч. Деньги у заёмщиков есть, дефолты в ближайшие кварталы маловероятны.

ФРС осталась на тропе. В октябре ставку не меняли, но рынок всё равно ждёт нового повышения в декабре, и сильный отчёт о занятости укрепил это ожидание.

Как мы считаем

Старт — компромисс двух подходов. История окон от спреда не выше 350 б.п. даёт 40% и 10%. Другой счёт идёт от риска рецессии к концу 2027 года и высокого шанса 800 б.п. в этом случае, и он даёт заметно больше. Мы встали посередине: 55% на 500 б.п. и 20% на 800 б.п.

Каждому факту мы задаём один вопрос: насколько вероятнее его увидеть, если спред в этом окне всё же расширится, чем если нет. Новости про ИИ и ФРС публичны и частично в цене, поэтому идут с весом около половины. ИИ-долга в истории окон нет, поэтому он входит отдельным фактом.

Что изменит взгляд

Самый показательный сигнал — 450 б.п. хотя бы в один день до 30 июня 2027 года. Такое расширение примерно на 100 б.п. за восемь месяцев означало бы, что стресс вышел из ИИ на весь кредитный рынок: шанс 500 б.п. после него становится почти делом времени. Понижение Oracle говорит меньше: это событие одной компании, хотя и крупнейшего возможного «падшего ангела» сектора. В обратную сторону сработал бы спред 300 б.п. или ниже до той же даты: шанс 500 б.п. упал бы примерно до 37%.

Риски

Вверх. Дефолт неооблака, понижение Oracle, рецессия в США, новое повышение ставки при дорогой нефти.

Вниз. Сильная выручка ИИ-компаний закрывает разрыв, ФРС разворачивается после удешевления нефти, крупные заёмщики переходят на акции и денежный поток вместо долга.

Ближайшие даты: заседание ФРС в декабре, 30 июня 2027 года для всех трёх сигналов, 31 декабря 2027 года для самого вопроса.

Источники