Когда Nasdaq-100 впервые закроется на 40% ниже максимума в ИИ-обвале?

Обновлено:

Исходы

Исходная оценка

Такие обвалы редки: на старте обвал ИИ-бума с падением Nasdaq-100 на 40% считался событием с шансом примерно 4–5% в год. За весь срок до конца 2030 года это дало 19%, а остальные 81% пришлись на исход без такого обвала. Ближайшие месяцы получили меньше простой пропорции: индекс тогда стоял у максимума, а в 2000 и 2008 годах путь от вершины до минус 40% занимал от девяти до двенадцати месяцев.

Ключевые выводы

Наш взгляд

Считается только дата первого закрытия, внутридневные минимумы не в счёт. Условий два, и оба обязательны: минус 40% у индекса и минус 50% у Nvidia в том же эпизоде. Падение индекса на 40%, которое Nvidia перенесёт легче, этот вопрос не закроет.

Базовый сценарий на ближайшие два года выглядит так. Деньги на стройку дата-центров уже приходят извне, кредиторы первыми отступают от самых закредитованных, и долг начинает давить с лагом. Такое напряжение обычно разряжается через год-два: у телекомов пик финансирования пришёлся на 2000 год, банкротства на 2001–2002 годы. Поэтому мы ждём развязку не к весне, а скорее в 2027–2028 годах.

Оставшиеся 54% объединяют разные миры: обвал после 2030 года, обвал без Nvidia и настоящий выход без катастрофы. Сегодняшние факты их не различают.

Рынок и мы

Рынка именно на эту дату нет. Ближе всего составное событие «лопнет ли ИИ-пузырь» на рынках прогнозов: там достаточно трёх условий из пяти, и на 26 октября они стояли выше нашей оценки на тот же срок. Разрыв в основном объясняет сама формулировка. Наши условия жёстче, поэтому преимуществом над рынком эту разницу мы не считаем.

Настоящее расхождение с ценами в другом. Индекс потерял 15%, что укладывается в обычную коррекцию: просадки от 20% случались примерно девять раз за 41 год. Мы же считаем, что за этой коррекцией стоит механизм, способный довести её до минус 40%. Такое за те же годы было дважды.

Что это изменит

Если обвал придёт до конца 2027 года. Стройка встанет на полпути, а долг, взятый под будущую выручку, начнёт дефолтить раньше, чем выручка появится. Кредиторы неооблаков получат в залог подешевевшие ускорители. Удар дойдёт до индексных фондов и пенсионных счетов, вопрос о рецессии в США и кредитном кризисе станет главным, а ФРС, только что повышавшая ставку, окажется перед разворотом.

Если в 2028–2030 годах. Значительная часть мощностей будет уже достроена, поэтому падение ударит по окупаемости, а не по стройке. Дешёвые вычисления останутся рынку. Федеральный запрет на дата-центры, невозможный до 2029 года из-за вето, к тому времени может стать реальной темой.

Если не до конца 2030 года. Выигрывают гиперскейлеры, сумевшие профинансировать рост, и поставщики чипов, а главным ограничением отрасли становятся электричество и местные запреты.

Драйверы

Финансирование обогнало денежный поток. Капзатраты гиперскейлеров в 2026 году дошли до $635–690 млрд, у Meta отрицательный свободный денежный поток и допэмиссия на $95 млрд. Пока внешний капитал приходит, всё держится, поэтому риск привязан к настроению кредиторов.

Плечо ускоряет, а не запускает. Разгрузка хедж-фондов действует быстро: после краха Archegos в марте 2021 года до вершины индекса в ноябре оставалось восемь месяцев. Поэтому этот фактор мы относим к ближним срокам.

Предложение бумаг. Anthropic собирается привлечь около $100 млрд, OpenAI перенесла размещение на 2027 год. В 2000 году вершина совпала с пиком размещений, и если сценарий повторится, минус 40% придётся на лето или осень 2027 года.

Дорогие деньги. Ужесточение работает с лагом 6–18 месяцев, то есть как раз к 2027 году. Если нефть и ставки отступят, этот срок отодвинется.

Сроки и процедура

Формальных шагов нет, зато есть цепочка, которую трудно пропустить. Сначала кредит закрывается для слабых, затем падают планы капзатрат, затем выручка поставщиков, и только тогда у флагманов рушатся ожидания прибыли. Пока отступают кредиторы, а планы капзатрат на 2027 год ещё не снижены. Поэтому первое окно мы оцениваем скромно: при сильном спросе выручке лидеров сначала нужно развернуться.

Время здесь работает против обвала. Каждый период, прошедший без него, снимает свою долю, и если весь 2027 год пройдёт спокойно, сценарий быстрого повторения 2000 года можно будет закрывать.

Аналоги

ОбвалОт вершины до минус 40%Где сравнение ломается
Доткомы, 2000 годОколо девяти месяцевВыручка «новой экономики» не оправдала ожиданий, у облаков она растёт: Google Cloud +103%, Azure +48%, AWS +39%
Кризис 2008 годаОколо двенадцати месяцевПричина вне технологий, индекс падал вместе со всем рынком

Глубже 40% за 41 год индекс падал только эти два раза, и выборка из двух случаев даёт лишь порядок сроков. Обвалы, до которых рынок так и не дошёл, в ней не видны, поэтому мы растягиваем старт на всё окно: около 19%, почти половина из них на 2029–2030 годы.

Что произошло

Сначала сломался кредит. В октябре облигации CoreWeave торговались с доходностью около 15%, её акции упали на 38%. Кредиторы, по словам Маска, закрыли финансирование неооблаков, а ИИ-бумаги с июля упали на 30–40% при широком индексе у максимума.

Затем сломались отчёты. После 28–30 октября Alphabet упал на 12%, Intel на 28,6%, и Nasdaq-100 впервые заметно просел: минус 9,1% от рекорда. Рост облаков при этом ускорился, поэтому отчёты мы засчитали слабо.

Потом подключилась политика. После победы демократов зазвучали призывы к мораторию на дата-центры, 5 ноября индекс упал на 6,3%, Nvidia на 9,3%, индекс полупроводников на 12%. В штатах это может подействовать сразу, на федеральном уровне нет.

Как мы считаем

Старт — частота: около 0,05 такого обвала в год, разнесённая по окнам с поправкой на то, что быстрому падению нужно время. Затем каждый факт проверяется вопросом: насколько вероятнее увидеть его, если обвал близко, чем если до него годы или его нет.

Самое спорное решение — считать распродажу, кредит, капзатраты, размещения и разгрузку фондов одной причиной, стрессом финансирования ИИ. Поэтому большинство из них идёт с неполным весом, но в сумме они всё равно перекрывают выручку.

Ни один факт отдельно вывод не держит, держит их связка. Сильный спрос мешает прежде всего ближним срокам и мало что говорит о 2028–2030 годах.

Что изменит взгляд

Самый показательный сигнал — спред высокодоходных, или мусорных, облигаций: надбавка к доходности казначейских бумаг, которую платят слабые заёмщики. На 29 октября, по данным FRED, он был 326 б.п. Закрытие на 500 б.п. до 30 июня 2027 года значит, что стресс вышел за пределы ИИ-долга. Именно этот мостик отличил 2000 год от 2022-го.

Риски

Вверх (обвал раньше или вероятнее). Провал крупного размещения, дефолт неооблака, каскад маржин-коллов, пока это слухи, и моратории в Техасе и других штатах.

Вниз (позже или никогда). Выручка облаков закрывает разрыв с инвестициями, ФРС разворачивается после урегулирования с Ираном, большая четвёрка повышает планы капзатрат на 2027 год.

Ближайшие даты: размещение Anthropic около 16 ноября, отчёт Nvidia 18 ноября, заседание ФРС в декабре, планы капзатрат в январских отчётах, 30 июня 2027 года для всех трёх сигналов выше.

Источники